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原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao ) 作者 | 田羽这可能是 2026 年中国新能源车工业链上，最值得关注的一次 IPO。港交所克日披露了清陶能源招股书，全球固态电池龙头正式开启了攻击港股的征程。许多人第一反应是 " 固态电池第一股要来了 "，但若是只看到这一层，生怕照旧看浅了。由于对清陶能源来说，这次上市早就不是 " 争一个看法头衔 " 那么简朴。已往几年，清陶能源一直处在一连 " 失血 " 的状态。谋划现金流、投资现金流终年大额净流出，财务压力像雪球一样越滚越大。阻止 2025 年尾，总欠债已迫近 110 亿元；2023-2025 年，财务本钱合计 16.17 亿元，甚至压过了同期 15.96 亿元的累计营收。高欠债、巨额亏损，放在硬科技独角兽的剧本里着实不算有数。但真正让旁观者捏一把汗的是，清陶不但仅是 " 研发太烧钱 "，而是连最基本的产品盈利模子都还没跑通。2025 年，公司毛利率为 -26.5%，动力电池毛利率更跌破 -100%，这已经不是在做生意，险些到了 " 倒贴着抢市场 " 的田地。这背后是一场无奈却又不得不打的豪赌。由于在今天这个竞争强烈、本钱敏感的车市情形里，不激进降价，客户可能连试都不肯意试，后面的故事更无从谈起。于是，清陶只能选择最惨烈的一条路：先烧钱换订单，先降价占身位，再去赌一个手艺成熟、规模效应爆发的未来，把丢掉的毛利率和盈利能力逐步修补回来。这意味着，对清陶能源来说，这次港股IPO，很可能是一场背水一战。漫长上市路清陶能源降生于 2016 年，含着 " 金钥匙 " 出生。由中科院院士、清华大学教授南策文亲率团队领衔，冯玉川、李峥等焦点成员悉数出自清华园。这个自带光环的 " 科研转工业 " 班底，让清陶在建设初期跑出了超通例的加速率。2018 年，公司就建成了全球最早一批固液混淆电池商业化生产线；2020 年，又完成首条车规级固液混淆电芯生产线建设；2021 年，清陶能源与上汽团结完成超高能量密度固态电池实车验证，续航抵达 1083 公里。到了 2025 年，公司全固态电池最先中试，2026 年 3 月，搭载其全固态电池的样车也已经下线。凭证弗若斯特沙利报告，2025 年，在全球固液混淆及全固态电池市场，清陶能源占有约 33.6% 的份额，在中国市场更是高达 44.8%，成为全球规模最大的固液混淆及全固态电池厂商，是名副着实的 " 固态电池一哥 "。资源自然也不会缺席。清陶能源一起拿下了北汽、上汽、广汽等工业资源，也引入了中银投资等一批机构股东。最近一轮大额融资爆发在 2023 年 5 月，尚颀资源脱手 27 亿元，公司估值也被推高到 200 亿元以上。而在这些股东里，上汽是最要害的谁人。此前，上汽在 2020 年、2022 年两轮投资清陶能源，2022 年双方建设固态电池团结实验室，完成了第一代固态电池装车试验。2023 年，上汽追加投资 27 亿元，成为清陶能源第一大工业投资者，现在持股 16.52%。同年，双方还建设了合资公司清陶动力。2025 年 8 月，搭载上汽清陶第二代半固态电池的上汽名爵 MG4 上市，液态电解质比例已经压缩至 5%，而第一代为 10%。以此为基础，上汽集团确定全固态电池 2026 年量产的目的。据招股书，清陶动力 2026 年 -2028 年的产能预妄想分约为 10 吉瓦时、20 吉瓦时、30 吉瓦时，这些产能将用于知足上汽 2027 年至 2029 年的需求。顶级学霸带队、热门赛道加持、龙头份额在手、重量级股东背书，清陶能源手里拿的本该是 " 保送上市 " 的剧本。但现实恰恰相反。清陶能源的上市之路，异常漫长。早在 2021 年 11 月，清陶能源就已经与招商证券签署科创板上市向导协议，原本妄想的向导周期约莫只有 6 个月�？芍钡� 2026 年 1 月 6 日，招商证券还在披露第十七期向导事情希望。也就是说，四年多已往了，公司依然没能正式申报上市。这背后着实很耐人寻味。要知道，清陶能源并不是什么冷门赛道里的小公司，而是新能源工业链中最受关注的头部玩家之一�？删褪钦庋患夜�，却在 A 股门口彷徨多年，现在甚至给人一种颇为无奈、只能转战港股的感受。若是掀开财报，谜底可能就不难明确了。半卖半送的赌局顶着 " 固态电池一哥 " 的虚名，清陶的口袋里却并没有几多真金白银。外貌看，公司近年的营业开展得确实不错。2023 到 2025 年，营收从 2.48 亿飙升到 9.43 亿，复合增添率靠近 100%。更值得注重的是，动力电池营业体量终于起来了。2024 年收入只有 1200 万元，到了 2025 年猛增至 2.37 亿元，翻了 20 倍以上。这说明市场教育最先有了效果，客户验证也在推进，但亏损也同步放大：同期划分亏了 8.53 亿元、9.99 亿元、13.02 亿元；2025 年的亏损同比扩大了 30%，三年合计亏了 31.5 亿元。毫无疑问，首当其冲就是研发热钱。2023-2025 年，清陶能源的研发开支划分为 1.42 亿元、2.96 亿元、3.77 亿元，三年合计 8.15 亿元，同期营收合计只有 15.96 亿元。这种情形，在科创型公司身上并不有数。不过，许多新手艺公司之以是恒久亏损，往往是由于主营营业还笼罩不了研发、销售、管理等时代用度。若是单论产品，未必不赚钱，亏损更多只是整体账还算不过来。但清陶能源的问题更深一层：它连产品层面的盈利模子，都没有跑通。招股书显示，2025 年，公司毛利率为 -26.5%，动力电池毛利率更是抵达了 -111.6%。什么意思？简朴说，就是卖得越多，幸亏越多。这险些可以明确为 " 半卖半送 "。背后缘故原由，是价钱大幅下滑。尤其最受关注的动力电池产品，2025 年单价较 2024 年直接腰斩，从 0.6 元 /Wh 降至 0.31 元 /Wh。问题来了：为什么要把价钱打得这么狠，甚至打到毛利率跌破 -100%？谜底可能只有一个：抢时间窗口。固态电池能不可走通，要害不但是手艺领先，更在于需求能不可率先放量。只有量起来，每单位营业肩负的前期高昂装备、研发、产线等牢靠本钱，才有机会被摊薄，盈利模子才可能逐步修复。但偏偏固态电池要放量，面临最大的现实障碍就是太贵，而这在今天中国车市里会显得尤其耀眼。事实上，虽然去年 " 反内卷 " 阵容很大，汽车行业无序竞争有所缓和，但市场总量压力并没有消逝。中国汽车工业协会预计，2026 年中国汽车总销量同比增幅只有 1%，其中乘用车增幅更是只有 0.5%。蛋糕就这么大，生怕没有哪家车企会真的老忠实实、不想步伐抢份额。好比，1 月初宝马下调旗下 30 多款车型的官方指导价；特斯拉 1 月将公司的 "5 年 0 息 " 政策扩展至旗下新款车型，还进一步推出 "7 年超低息 " 政策。这某水平预示着，价钱战或许率不会真正熄火，更可能是一直换形式继续打。而车企抢份额的压力，最终一定会层层传导到电池采购端。本钱，酿成决议性变量。此前，36 氪等媒体援引研究称，全固态电池本钱约 1200 元 /kWh�？晒┎慰嫉氖�，凭证 EnergyTrend 数据，目今海内较主流的方形磷酸铁锂动力电芯和三元动力电芯均价，约莫划分为 380 元 /kWh 和 580 元 /kWh。若是一辆车配备 60kWh 电池包，简陋测算之下，固态电池与现阶段液态电池之间，本钱差别仍可能拉开数万元。别小看这数万元，在今天这个竞争情形下，对新能源车企来说，可能就是多几轮促销、多抢一点市场份额、多撑一个季度销量目的的战略空间。也正由于云云，清陶能源若是不激进降价，许多时间可能连上桌的机会都没有，后面的规模化、迭代优化、蹊径成熟，更无从谈起。以是它只能先亏着卖，先把门票买下来。但问题是，故事可以这么讲，现实却未必给时间。由于这场豪赌最后能不可赢，未必先取决于固态电池大规模商业化何时爆发，更可能先取决于清陶能源自己，能不可扛过这段最烧钱、最亏钱、也最磨练现金流的日子。欠债靠近 110 亿财务本钱比营收高事实上，清陶能源已经恒久处在 " 失血 " 状态。2023-2025 年，其谋划现金流划分净流出 5.42 亿元、4.66 亿元和 5.3 亿元；投资现金流划分净流出 2.49 亿元、11.05 亿元和 8 亿元。一连失血之下，财务压力自然越滚越大。阻止 2025 年尾，公司总欠债已迫近 110 亿元，相比 2024 年尾的 89.6 亿元，一年新增约 20 亿元欠债。在此配景下，2023 年至 2025 年，公司财务整天职别为 5.73 亿元、5.02 亿元、5.42 亿元，合计 16.17 亿元。这个数字甚至高于同期 15.96 亿元的营收总额。虽然 " 先烧钱、抢市场、最后赌未来 " 的逻辑，在理论上并非完全说欠亨，甚至也确实帮清陶能源坐上了行业龙头的位置。但问题在于，当亏损、现金流压力、债务肩负和财务本钱同时往上压的时间，这家公司给人的感受，已经越来越靠近某种临界点。也正由于云云，这次攻击港股，在后续或许率还要继续融资、继续烧钱执行战略的情形下，能否顺遂上市、能拿到什么样的估值，险些直接关系到它未来还能不可把这场豪赌继续打下去。某种意义上，这不但是融资窗口，更是生命线。虽然也有好新闻，市场对固态电池的情绪，最近确实又回来了。阻止 4 月 15 日，东财固态电池指数（这个指数纷歧定完全笼罩直接生产固态电池的企业，但能反应市场关于 " 固态电池 " 这几个字的热度和情绪）收 2206.55 点，相比 2024 年 2 月的低位 930.97 点，翻了约 2.4 倍，可见清陶能源此时攻击港股，确实踩中了 " 天时 "。但这个天时能一连多久，并欠好说。由于整个固态电池赛道的焦点问题，随时可能让资源热情重新降温。现在市场的担心，除了价钱腾贵影响商业化，更在于底层手艺与工程化量产，两头都还没真正跑通。手艺端，几条主流固态电解质蹊径各有短板。硫化物离子电导率高，但对水分极端敏感，制造情形要求严苛；氧化物稳固性更好，但界面接触、烧结工艺、质料脆性问题恒久难明；聚合物、卤化物也各有亮点，但在室温性能、化学稳固性、界面兼容性和规模化制造上，同样没有拿出足够服众的周全解法。更贫困的是，实验室能做出样品，不即是工业上能跑通。固态电池最难的地方，历来不但是质料自己，而是从制备、组装到量产全历程，对致密化工艺、界面控制、堆压条件、一致性和良率，都提出更高要求。事实上，在东财固态电池指数这轮暴涨前，它也履历过从 2393.41 点暴跌至 930.97 点的深度回撤。只要赛道的硬伤还没有泛起明确的解决路径，市场情绪未来会不会再来一次反转，谁都不敢打包票。别的，对清陶能源来说，更棘手的是竞争情形也在迅速恶化。电池巨头们，最先真正下场了。宁德时代凝聚态电池首批产品将于 2026 年第三季度交付整车客户；比亚迪自研半固态电池预计第四序度搭载瞻仰 U8 改款和汉 L 车型。至于全固态电池，宁德时代预计 2027 年小规模量产，比亚迪、国轩高科等企业也在加速推进。外洋方面，丰田已把固态电池量产节点明确指向 2027 年至 2028 年；三星 SDI、LG Energy Solution 等韩系巨头，也在硫化物蹊径一连加码。这让清陶能源的处境变得越发玄妙。对它来说，烧钱研发、降价抢市场，是关乎生死的现实问题。但对宁德时代、比亚迪、丰田、三星这些巨头来说，固态电池更多只是重大营业国界中的一个主要偏向，是可以一连投入、重复试错、耐心结构的一环。各人跑的是统一条赛道，但起跑线基础纷歧样。清陶能源的上市故事，最吸引人的地方在于 " 背水一战 "，最危险的地方，着实也恰恰在于 " 背水一战 "。背水一战者，确实有可能爆发出惊人的狠劲与速率；但若一步踏错，那价钱也未来得最迅猛、最无情，毫无缓冲，毫无退路。参考资料：财 · 新《固态电池 " 独角兽 " 清陶能源递表港交所全固态电池已最先

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